第4章 代表性偏差：追漲殺跌有多可怕
通俗來說，人類往往會對那些明顯的、直觀的、好理解的、抓人眼球的數據或者信息特別關注，對一些難懂的、實在的、有科學性的信息往往置若罔聞。
——丹尼爾·卡尼曼
→ 人們總是傾向於根據代表性特征衝動地做出判斷，歸根結底，還是源於人們把小部分細節的權重放大了，導致把大局給忽略了。
我們都知道盲人摸象的故事：摸到腿的盲人覺得大象像一根大柱子，摸到鼻子的盲人覺得大象像一條大蟒蛇，摸到耳朵的盲人覺得大象就像一把扇子，而摸到身體的盲人認為大象就像一堵牆。這個寓言生動地解釋了代表性偏差：判斷一個陌生事物時，人們通常會與其他的事物進行類比，如果具有相似性，那麽就會認為是相同的事物，這種簡化的分析方法就是代表性偏差。
一、代表性偏差的概念
代表性偏差，最早由諾貝爾獎得主丹尼爾·卡尼曼教授提出。代表性偏差指的是人們喜歡將事物按特質劃分為幾類，然後根據已有的思維模式製定決策，過分強調其中幾類代表的重要性，而忽略了整個大環境和其他事物，也就是習慣於用大數樣本中的小數樣本去判斷整個大數樣本。
心理學研究表明，人們在麵對不確定的、沒有現成算法的問題時，大腦傾向於用思維捷徑來降低分析複雜度，這些捷徑使大腦在完全吸收消化現有信息之前就可以得出一個大致答案。這種思維捷徑依賴於直覺而非理性，特點是快速給出答案、自行生產，適用於初步計算的場合，比如評價新的同事是否容易相處等。這種思維捷徑的缺點，在於不用數據科學統計、忽略事物間的不同點，導致難以正確地分析新的信息，進而得出錯誤的結論。
比如要去分析研究眼前的一個事物，我們就會把它切分成很多塊，並貼上A、B、C、D的屬性標簽。我們會習慣性地選擇其中一個最鮮明、最簡單的屬性並得出結論，這就是所謂的“代表性偏差”。
此外，我們經常提及的一個詞就是“線性思維”。什麽是“線性思維”？就是指你看到A，認為A後麵就是B， B後麵就是C，這種片麵的思考邏輯，也印證了代表性偏差的存在。
為了更形象說明這種線性推演的行為帶來的偏差，卡尼曼教授在《思考，快與慢》中舉了這樣的例子：
湯姆同學是美國普林斯頓大學的高才生，他雖缺乏創造力但有高智商，他需要有序整潔的生活環境；他字跡潦草馬虎，有很強的控製欲，看起來缺少同情心，不喜歡與別人互動；他盡管以自我為中心，但有很強的道德觀。請回答，在以下這四個選項中，你覺得湯姆是什麽專業的？
A.法律
B.醫學
C.商科
D.藝術
從湯姆的特質上來分析，有很強的道德觀，學法律的；有序整潔的生活環境，學醫學的。相信你們會在商科、法律和醫學這三個專業裏麵選，很少有人能憑直覺選藝術專業。
正確答案：湯姆就是學藝術的。
原因就是，隻要你上網查詢一下就會發現，普林斯頓大學雖貴為常春藤大學，卻一直崇尚小而精的精英學院風格，並沒有商學院、法學院，更沒有醫學院。這個例子能證明，我們對一個人專業的判斷，往往會利用他的性格、特質來輔助分析，但這與事實不一定相符。
我們試著把這個問題換一種問法，舍棄許多假設條件，比如：“你朋友的孩子，去美國普林斯頓大學學什麽專業？”那你拿到問題後，肯定會和朋友確認，或者在百度上搜索答案，那就會知道普林斯頓大學沒有商學院、法學院、醫學院，也就不會因為代表性偏差而給出錯誤的答案。
在地域方麵，我們也會產生很多代表性偏差。比如我們通常認為四川人愛吃辣，上海人愛吃甜，北方人愛吃麵食，西北人愛吃羊肉等。甚至很多人覺得內蒙古人都會騎馬，但很多內蒙古城市裏的居民並不會騎馬。如此看來，代表性偏差在我們生活中比比皆是。
二、投資中的代表性偏差
代表性偏差在投資行為中非常常見。比如股價的漲跌，包含了多方麵綜合因素的影響結果，但很多投資者受到代表性偏差的影響，分析股票時無法抓住公司的關鍵因素，或過度重視一些並非緊要的信息，比如分股、增加分紅、新聞發布等。
我們再來聊聊，在投資中我們會產生哪些代表性偏差的行為？這些行為會給我們帶來哪些不夠客觀的決策？
第一，普通投資者會對“明星基金經理”情有獨鍾。投資者在選擇基金的時候，你身邊如果有銀行理財經理，大都會給你推薦基金。推薦基金前麵有一大堆的信息，基金公司是哪家，基金經理是誰，他的從業經曆、過往業績等，理財經理一定會把這一堆固定的宣傳資料發給你。下麵會加一句話，這句話一定不是簡單從公告裏麵摘出來的，而是這位基金經理去年業績在同類型基金排名前五或前十，是非常靠前的。
但對於大多數人來說，實際上那些基金的信息，很多人搞不清楚，債券型基金、混合型基金、偏股型基金……可能認準了排名前幾名，那一定是個很厲害的角色。比如2020年年初股票市場非常火熱，公募基金的經理也迎來了高光時刻，產生了所謂的千億基、日光基。當然也有不少明星基金經理憑著優良的業績數據，被自家的基金公司和投資者捧上了神壇。隨著2020年年底股票市場產生的波動，基金經理又一下子被罵上熱搜，又有了“賺錢喊總，虧錢是狗”的嘲諷。實際上，投資者掉入了基金公司“代表性偏差”的陷阱。其實，基金公司在宣傳產品時，往往會向投資者展示這個產品最亮眼的成績；另外，投資者因為無法完全掌握基金的投資策略，也無法實時對變化的經濟數據做比較分析，從而會通過基金經理榮譽、曆史業績、基金規模等顯而易見的數據，來形成這個產品的“代表性”指標，而不看有關其他潛在可能性的依據，如基金經理的投資風格、基金的抗跌性以及這個賽道目前在大盤的整體情況、是否有政策加持等。可以說，這也是部分基金公司利用信息不對稱向普通投資者售賣產品的一個特殊技巧。
另外還有個行業的“秘密”。基金公司會把大部分熱門行業都安排基金去做配置，按比例去配置幾個細分賽道，然後買市值排名靠前的幾家公司做一個比例組合，等到基金業績好的時候，就重點推出。所以並不是這隻基金或者基金經理厲害，而是這種組合方式帶給你的認知偏差，會讓你誤以為是個人的能力。
第二，為什麽普通投資者那麽喜歡“追漲殺跌”？實際上，我們一直推崇的以巴菲特為代表的價值投資並不是市場的主流，因為它是逆人性的，需要經得住市場長期考驗。而趨勢投資、追漲殺跌往往是散戶愛幹的事。散戶喜歡盯盤，喜歡根據這幾天的盤麵趨勢、表象去做決策。比如，股價連續上漲了幾天，一片飄紅，人人都在賺錢的時候，他們覺得自己會一直賺錢，不斷買入；而股票開始變綠了，即認為自己要虧錢了，趕緊清倉。這就是股市中典型的高買低賣、追漲殺跌。其實，這也是一種代表性偏差，片麵地看到了表象，忽略了股票漲跌的本質其實是價值回歸。“當股價高於其估值，股價終將下跌；股價低於其估值，股價終會上漲。”這看似簡單的理論，在操作中卻變得很難!所以在業內經常會有個問題，到底擇時難，還是擇股難？擇股是要去看懂這家上市公司的基本麵，而擇時則是要精準把握股市大周期高低點精準進出，既考驗判斷力又考驗耐心和決斷力。正因為這種代表性偏差的存在，使投資變成了反人性的遊戲，隻有少數人，才能在這個遊戲中賺錢。
第三，利潤高的上市公司，就值得持有嗎？很多投資者會進入一個誤區，認為利潤高的公司盈利能力很強，是一家好公司，值得去買入甚至長期持有。那麽事實確實如此嗎？實際上，這也是一種很典型的代表性偏差。把利潤率作為代表，來判定一家公司。這個問題要拆成兩個部分看，首先，利潤率高並不能作為一家公司好壞的唯一判斷標準。很多非常優秀的互聯網公司的利潤率很低，但擁有超高的市場份額，比如亞馬遜、京東、美團等。當然有些產品利潤率很高也能穩居寶座，比如茅台。利潤率高的產品，要麽是有技術壁壘，要麽是有品牌和人性的壁壘。另外，在資本市場持有一隻股票，光看利潤率肯定是不夠的，營業額、行業屬性、市場占有率、資產負債率、淨資產收益率等核心指標都要去觀察分析，不能靠一項利潤率來一錘定音。
三、為什麽會出現“代表性偏差”
討論了三個和代表性偏差相關的案例後，我想問問大家，我們為什麽會僅僅憑借幾個代表性特征就做出判斷呢？最重要的原因就在於，人們會不由自主地用“小數定律”的偶然性去代替“大數定律”的規律性。
“大數定律”指的是當試驗次數足夠多的時候，呈現的統計規律性。比如拋硬幣當次數足夠多，5000次甚至10000次之後，正反麵的概率將無限接近相同。這裏的前提是樣本量足夠多、數據量也足夠多的情況下，才能得出此結論。而代表性偏差中的“小數定律”，就是人們往往用了少量的樣本，就以此為代表做了決策。在小數中，具備一定偶然性，下一次出現的情況，未必和上一次相同，這就會導致我們發生代表性行為偏差。前麵所說的挑選明星基金經理的產品、喜歡追漲殺跌、買入利潤率高的公司，都是相似的規律。
很多人沒有對每一件事做非常深刻且透徹的思考。我們每個人投入到一件事中的時間和精力都是有限的，很難去做完整的思考。沒有時間、沒有精力、沒有體力去投入，所以隻能根據看到的最能夠打動自己的那個重點得出一個心中的結論，這就往往形成代表性偏差。
四、如何避免“代表性偏差”帶來的投資問題
在了解了投資者“代表性偏差”普遍存在的問題後，我們來聊聊投資市場中有哪些應對之道？
1.在基金市場中，是否有“大數定律”的規律性可以參照？數據顯示，在中國證券市場，基金的熱銷都會有階段性的高點，所以前一年的“冠軍基金”到了第二年可能會成績不佳。
而許多頭部基金公司中的熱銷基金，可能會存在抱團取暖的“潛規則”，即好幾隻基金買了同一隻股票，個股被基金抱團後，就能推動股價上漲，從而推動基金淨值上漲，基民就能賺錢盈利。另外，基金的規模並不是越大越好，因為任何基金經理的能力都有邊界，千億基金經理，肯定會觸及他不擅長的賽道。
既然選擇了基金產品，那還是要相信專業的力量比散戶要強，所以要摒棄短期交易行為，抱有長期的投資思維才能獲得長期回報。
2.在股票市場中，可以貫徹巴菲特先生的那句名言——“別人貪婪時我恐懼，別人恐懼時我貪婪”。前麵說過，投資是反人性的遊戲，財富密碼隻會掌握在少數人的手裏。貪婪和恐慌兩種極端情緒會不停地在股市中出現，而且時間點變幻莫測，難以捉摸。而當市場由於某個事件的恐慌達到高點的時候，恰恰是我們最佳的買入點。股價不振很多時候是由於負麵情緒所引起的，比如疫情、戰爭等；有時則是因為行業的負麵新聞。而這些情緒波動導致的下跌，正是我們進入市場的黃金期。
這句名言並不是讓我們和全世界反著幹，而是保持“獨立思考”的能力，多思考、少操作。在操作時，要做到謹慎，三思而後行。在選股上，我們要自己判斷哪些是一門優秀的、可以長期發展的、對未來社會有價值的生意，以此來買入。而不是說所謂“聰明的投資”就是和分析師、大眾反著幹，那結果可能是與羊群效應的策略一樣片麵。靠專業的頭腦去獨立思考，而不是逆向投資。如果你不懂得股票的價值，那就等於玩火自焚。總之，我們要避免這種從A到B的簡單推演，而是要在A到B之間做認真的思考和討論。
√ 小結
● 人們總是對明顯的、直觀的數據或信息特別關注；反之，對一些難懂的、實在的、有科學性的信息視若無睹。
● “代表性偏差”說明了，人們習慣於用大數樣本中的小數樣本去判斷整個大數樣本。
● 投資中一些常見的“代表性偏差”：明星基金經理，追漲殺跌，偏愛高利潤率公司。
● “代表性偏差”產生的原因：人們不會對每一件事做認真且透徹的思考，而是會不由自主地將“小數定律”的偶然性去代替“大數定律”的規律性。
● 如何避免“代表性偏差”：摒棄短期交易行為，堅持長期主義；逆人性而動，而不是跟風盲從。
相關人物
比爾·米勒
Bill Miller
比爾·米勒是美國公募基金曆史上最成功的基金經理。他保持著金融圈至今無人打破的紀錄：從1991年到2005年，連續15年跑贏標普500指數。
這個紀錄已經超過大名鼎鼎的彼得·林奇。他曾經被晨星評選為20世紀90年代最佳基金經理，也被納入了Barron’s雜誌1999年的世紀明星投資團隊。
曾經有人做過計算，如果投資者在1990年投資比爾·米勒的基金10萬美元，到了2007年7月已經漲至92萬美元，創造了年化回報率14%的全新紀錄。因為巨大的成功，比爾·米勒管理的Value Trust基金規模，從1990年的7.5億美元漲到了2006年的200億美元。
從概率視角來看，這個概率或許隻是十萬甚至百萬分之一。米勒先生因為卓越的投資業績，獲得了公募界、投資界的多項獎項和榮譽。然而，2006—2008年、2010—2011年，受到經濟波動影響，米勒先生所管理的基金每一年在扣除管理費用之前就已經跑輸大盤。投資者一定沒有想到，正因為代表性偏差，自己選擇的基金經理，會給他們帶來甚不理想的投資回報。