第8節 靠“輸血”還是“造血”？找準企業發力點
在上一節，我們討論了資產裏麵可能“爆雷”的地方。
本節我們把注意力聚焦到企業的負債和股東權益上。
在前麵的內容中，我們對負債和股東權益的結構進行過討論。
現在我們再進一步，從企業的負債和股東權益的結構中看看企業到底是靠什麽在發展。
實際上，我在第6節鋪墊過：如果把負債中的債務融資（主要包括短期借款、交易性金融負債、一年內到期的非流動負債、長期借款、應付債券等）和股東對企業的入資（包括股本和資本公積）理解為“輸血”（即通過籌資獲得資金），把經營性負債（主要包括應付票據、應付賬款、預收款項、合同負債、應付職工薪酬、應交稅費、其他應付款和其他流動負債等）和企業留存收益（包括盈餘公積和未分配利潤）理解為“造血”（即通過經營、投資等活動積累的利潤），則資產負債表的負債與股東權益可以理解為企業發展的兩大動力：“輸血”和“造血”。
在“輸血”方麵，企業的兩大途徑為股東入資和向債權人借款；在“造血”方麵，企業的兩大途徑為日常經營活動和對利潤的分配。
這樣我們就可以把企業發展的資源動力分為以下幾種模式。
1.股東入資驅動型
在股東入資驅動的發展條件下，企業的股本和資本公積之和往往占負債與股東權益總規模的比重較高。
處於這種狀態的企業，要麽是剛剛接受了股東的巨額入資，要麽是企業的業務開展還沒有達到更高的水平。當然，也有可能是企業的虧損過大，導致企業的未分配利潤是巨額負數，股本和資本公積占比就會顯得較高。
從償債風險來講，如果是企業剛剛接受了股東的巨額入資、企業的業務開展還沒有達到更高的水平，這樣的企業短期內風險不大；從發展前景來看，這樣的企業未來將取決於資產的進一步運用、擴大市場及債務融資促進更大發展的情況。
如果是企業的虧損過大，導致企業的未分配利潤是巨額負數而使股東入資顯得過大，則意味著企業的資產質量已經出現了嚴重的惡化，企業的償債風險是較大的。
下麵，我們看兩個股東入資驅動型企業的情況。
（1）剛剛接受股東巨額入資—愛美客
上市公司愛美客2020年12月31日資產負債表如下（貨幣單位：人民幣元。資料來源：愛美客2020年年度財務報告）：
我們重點看一下合並報表的數據。
合並資產從2020年初的7.44億元猛增到2020年12月31日的46.33億元，增加了38.89億元。
這樣一個資產的巨額增長是怎樣實現的呢？我們看一下負債和股東權益的構成。
股本加資本公積從2020年初的2.30億元（0.90＋1.40）增加到2020年末的36.65億元（1.20＋35.45），直接導致資產增加了34.35億元。這個增加量占據了年末資產增長38.89億元主體的位置。
盈餘公積加未分配利潤從2020年初的4.29億元（0.45＋3.84）增加到2020年末的8.69億元（0.60＋8.09），導致資產增加了4.40億元。
企業2020年初、年末沒有任何借款，因而負債均歸屬於經營性負債。
企業的負債由2020年初的0.81億元增加到2020年末的1.01億元，導致資產增加0.20億元。
這個結構非常清楚：企業2020年內的資產增加屬於股東入資驅動型，企業自我造血的能力還沒有得到充分展示。如果股東入資得到很好運用，企業未來的盈利前景可期，短時間內企業償還債務的風險很小。
（2）企業發生嚴重虧損—樂視網
樂視網2019年12月31日資產負債表如下（貨幣單位：人民幣元。資料來源：樂視網2019年年度財務報告）：
我們還是重點關注合並報表的數據。
合並資產從2019年初的84.50億元猛降到2019年12月31日的59.08億元，減少了25.42億元。
這樣一個資產的巨額減少是怎樣實現的呢？
股本加資本公積年初、年末沒有變化，均為130.38億元，這個數字已經超過了年末合並資產總額的規模。盈餘公積沒有變化。
未分配利潤從年初的﹣163.24億元減少到年末的﹣276.23億元，直接導致資產減少112.99億元。這就是年度內確認大規模虧損的原因。
但企業資產一共隻減少了25.42億元，難道企業還借了新的款項或經營活動又起死回生了嗎？
比較一下企業年初和年末的主要負債項目，你就會看到：
企業的負債由年初的119.36億元增加到年末的207.53億元，確實可能導致企業資產的相應增加。
但從負債結構來看，增加顯著的項目是其他應付款，增加了55億元以上。我查了一下企業的年報，發現企業對這個新增的巨額資產沒有進行任何說明。
從資產結構中我們可以看到，年末企業的多數項目的金額在減少，這種其他應付款的增加應該不是增加了資產，極有可能是增加了費用—將增加了企業的年度虧損。
另外一個增加數額巨大的項目是預計負債，這種負債的增加肯定不是增加了資產，而是增加了企業的費用或損失—還是增加了企業的年度虧損。
所以，樂視網增加的主要負債項目，既不是融資（輸血），也不是經營（造血），而是企業累積風險的展示，是企業的禍害。
從企業負債和股東權益的結構看，股本和資本公積是支撐企業資產的中流砥柱。
很遺憾，樂視網的累積虧損太多了。雖然支撐企業資產的主要動力來自股東，企業屬於股東入資驅動型，但這樣的中流砥柱是不能拯救企業的，企業的財務風險極大。
2.債務融資驅動型
在債務融資驅動的發展條件下，企業的各類有息負債之和往往占負債與股東權益總規模的比重較高。
處於這種狀態的企業，要麽是企業債務融資能力較強，要麽是企業的業務開展還沒有達到更高的水平。當然，也有可能是企業的虧損過大，導致企業的未分配利潤是巨額負數，各類有息負債就會顯得占比較高。
從償債風險來講，如果是企業債務融資能力較強，或是企業的業務開展還沒有達到更高的水平，這樣的企業短期內風險不大，長期償債能力要看企業獲得貸款後對貸款資金使用的效益性。如果對貸款運用得當使企業盈利能力得到持續改善，企業獲得良性發展，則企業償債風險仍然不大；如果對貸款運用不當導致企業盈利能力持續下降甚至出現持續虧損，則企業償債風險會逐漸增大。
如果是企業的虧損過大，導致企業的未分配利潤是巨額負數而使各類有息負債顯得過大，則意味著企業的資產質量已經出現了嚴重的惡化，企業的償債風險是較大的。
下麵，我們看一個債務融資驅動型企業的情況。
上市公司華夏幸福2020年12月31日資產負債表如下（貨幣單位：人民幣元。資料來源：華夏幸福2020年年度財務報告）：
我們還是關注合並報表的數據。
企業2020年12月31日的資產總額約為4888億元。具有債務融資屬性的項目包括短期借款（約276億元）、一年內到期的非流動負債（約540億元）、長期借款（約644億元）、應付債券（約465億元）、永續債（約164億元）、應付利息（約27億元）和其他流動負債中的“短期應付債券”（約24億元，查看報表附注獲得）。
上述項目加在一起的規模約為2140億元，占企業負債總額3973億元的比例為54％，占資產總額的比例為44％。
顯然，支撐企業資產的第一支柱是各類債務融資。
從華夏幸福2020年12月31日負債和股東權益的結構來看，除有息負債外，企業還有相當規模的與經營活動有關的經營性負債，如應付票據、應付賬款、預收款項、合同負債、應付職工薪酬、應交稅費、其他應付款、其他流動負債等。
從資產結構來看，企業資產中最大的一項是存貨，在2020年12月31日為1792億元。顯然，企業的各類負債中有相當一部分已經形成了企業開發的各類房地產項目。
如果企業的存貨能夠以較為理想的毛利率水平順暢周轉並能夠帶來正的經營活動的現金流量，企業償還債務的能力還是比較強的。但如果企業的存貨出現周轉不暢、降價銷售等情況，可能導致企業發生債務違約，進而出現虧損。
3.經營與盈利驅動型
在經營與盈利驅動發展條件下，企業的各類經營性負債與盈餘公積和未分配利潤之和往往占負債與股東權益總規模的比重較高。
處於這種狀態的企業，要麽是企業業務規模大、在上下遊關係管理過程中能力較強，要麽是企業積累的利潤留存較高。
從償債風險來講，這樣的企業償債風險不大。
下麵，我們看一個經營與盈利驅動型企業的情況。
上市公司貴州茅台2020年12月31日資產負債表如下（貨幣單位：人民幣元。資料來源：貴州茅台2020年年度財務報告）：
我們仍然關注合並報表的數據。
企業2020年12月31日的資產總額約為2134億元。具有債務融資屬性的項目可能包括其他金融類流動負債（約142億元），但很遺憾，我並沒有在該公司2020年年報中看到關於這個項目組成內容的解釋。雖然這個項目可能具有債務融資的屬性，但應該與企業的經營活動無直接關係。
此外，企業常規性的債務融資項目一個都沒有，說明企業不需要依靠債務融資來發展。在企業約457億元的負債中，除了其他金融類流動負債，幾乎均為經營性負債。
而歸屬於母公司所有者的股東權益中，盈餘公積、一般風險準備（由利潤轉化而來）和未分配利潤之和約為1587億元，遠超股本加資本公積的規模。
我們可以看出，支撐貴州茅台資產的支柱一是累積利潤，二是經營性負債。
財務數據證實這是一個經營與盈利能力都很好的企業。
當然，也有企業對利潤的分配規模較大，從而在報表上表現出經營性負債占負債加股東權益比例較高的情況。如果這種情況持續存在，即使企業的資產負債率較高，企業也沒有償還債務的風險。
4.多因素驅動型
在多因素驅動發展條件下，企業的各類經營性負債、有息負債、股東入資和利潤積累相對較為均衡，共同推動企業資產的增長。
如果這種企業的營業收入能夠持續增長，盈利能力能夠保持在較高水平，經營活動產生的現金流量淨額充裕，企業就會處於正常發展的狀態中。從償債風險來講，這樣的企業償債風險不大。
有了之前案例分析的積累，相信你在麵對一個特定企業時，對這個企業的“造血”和“輸血”發展的屬性就會有比較清晰的認識了。
請注意，企業發展的早期階段，肯定是需要“輸血”的。但企業發展到較為成熟的階段以後，如果“造血”能力還不足，就需要提高警惕了。
當然，成熟企業也需要“輸血”，這時候的“輸血”是為了謀求更大的發展。
好了，這節我們就學習這麽多，下節繼續。